türkiye cumhuriyet merkez bankası

TÜRKİYE CUMHURİYET MERKEZ BANKASI
BORA TAMER YILMAZ, Yönetmen
1
26 Haziran 2012 Salı
İrtifa Kaybı (Yolculuk Notu)
Şekil Paneli
Cuma günü Merkez Bankamız’ı ziyarete gittik.
İzlenimimiz, TCMB’nin enflasyondaki baz etkisi
kaynaklı yüksek seyrin ortadan kalkmasıyla harekete
geçmek için fırsat kolladığı yönünde. Bir yandan da
müdahale şansı olmayan yurtdışı gelişmeleri yakından
takip ederek tüm gelişmelere karşı gerekli savunma
mekanizmalarını kuruyor.
Şekil 1: TRY Performansı
Yunanistan seçimleri ve Amerikan Merkez Bankası
(FED) toplantısı ardından Perşembe günü toplanan
Para Politikası Kurulu’nun (PPK) aldığı kararlara
bakalım. PPK, faiz oranları ve faiz koridorunun üst / alt
sınırlarında herhangi bir değişikliğe gitmedi. Politika
faizi %5.75, borçlanma oranı (koridorun alt sınırı)
%5.00 ve borç verme oranı (koridorun üst sınırı)
%11.50 olarak korunuyor. Piyasa yapıcı kurumlar için
geçerli borç verme oranı ise %11.00. (Şekil 1 ve 2)
Geldiğimiz
noktada,
TCMB’nin
görüşlerini
değerlendirmeden önce Türkiye ekonomisi için önemli
parametreleri inceleyelim:
 Brent petrol – Mart ayında ulaştığı zirvenin
ardından değer kaybederek varil başına 90 Dolar
seviyesine çekildi. Ocak ayı Enflasyon Raporu’nda
varil başına 110 Dolar öngörülmüştü.
 Gıda enflasyonu – Bol yağışlı geçen kış ve
ilkbaharın ardından olumlu iklim koşulları ile
beklenenden daha iyi gelişmeler söz konusu.
(Şekil 3)
 USD/TRY – Kur seviyesini incelediğimizde
uygulanan ek sıkılaştırma ile döviz oynaklığının
azaltıldığını ve TRY’nin diğer Gelişmekte Olan Ülke
kurlarına kıyasla iyi performans gösterdiğini ve
kademeli olarak gerilemeye başladığını görüyoruz.
Enflasyona gelecek olursak TCMB’nin yıl sonu TÜFE
enflasyon beklentisi (%6.5) için aşağı yönlü riskler söz
konusu;
 Çekirdek enflasyon – enerji ve gıda tarafındaki
gelişmelerle Ocak ayı zirvesinin ardından kademeli
olarak geri çekiliyor.
 TÜFE enflasyonu – Mayıs ayındaki baz etkisi ile
gerçekleştirdiği ani geri çekilmenin ardından, yaz
aylarında tekrar yükselip Ekim ayı ile birlikte kesin
olarak yıl sonu beklentisi %6.5 oranına ve belki
daha altına doğru çekilmesini bekleyebiliriz. (Şekil
4)
 FX Pass-through (“döviz geçirgenliği”) – geçtiğimiz
sene bir defaya mahsus olarak döviz kurundaki artış
nedeniyle fiyat seviyelerinde gözlenen yükselişin
yavaş yavaş ortadan kalkmakta olması TCMB’ye
hareket alanı sağlayan önemli bir unsur. (Şekil 5)
Ek sıkılaştırma
Uygulanan ek sıkılaştırma ile efektif fonlama maliyetini yükselten
Merkez Bankası, döviz kuru oynaklığını azaltmayı başardı. Zorunlu
karşılık uygulamasını da göz önüne aldığımızda mevcut politika
bileşiminin döviz kurunu kontrol altına aldığını gözlemliyoruz.
Güncel şartlarda USD/TRY “overshoot” olasılığının azaldığı
görüşündeyiz.
Kaynak: TCMB
Şekil 2: Koridorun Üst Bandı
Üst bant, politikaya esneklik kabiliyeti katan unsur. Yurtdışı riskler
nedeniyle TCMB koridoru geniş tutmayı tercih ediyor. Biz yurtdışı
riski İtalya – Almanya 10 yıllık devlet tahvil makası ile ölçüyoruz.
İspanyol bankacılık sektör belirsizlikleri ve düşük şeffaflık TCMB’nin
esnek politikasını sürdürmesinin önemini işaret eden etmenler…
Kaynak: TCMB
Şekil 3: Gıda Enflasyonu
20%
Gıda Enflasyonu (yıllık %)
16%
12%
8%
4%
0%
2004
Son senelerde aşırı dalgalı seyre rağmen gıda
fiyatlarında gerileme söz konusu. Özellikle iyi mevsim
koşulları ile daha düşük seviyeleri görmemiz mümkün…
2005
Çekince için lütfen arka sayfaya bakınız.
2006
2007
2008
2009
2010
2011 2012
Kaynak: TÜİK
TÜRKİYE CUMHURİYET MERKEZ BANKASI
İrtifa Kaybı (Yolculuk Notu)
Cari Açık için Ödemeler
aldığımızda ise;
2
Şekil Paneli
Dengesi’ni incelemeye
Şekil 4: Beklenen Enflasyon Gelişimi
 Brent petroldeki gerilemenin olumlu etkisini
gözlemliyoruz.
 Çeşitlenen ihracat pazarları sayesinde Türkiye’nin
ihracatı güçlü bir performans sergiliyor ve
ekonominin iç-dış dengelenmesine katkı sağlıyor.
Yılsonu TCMB Beklentisi %6.5
Hedef %5
HLY Beklentisi
Yukardaki tespitlerin ardından akıllara ister istemez bir
çelişki takılıyor:
 Yeniden değer kazanmaya başlayan Reel Efektif
Döviz Kuru neticesinde Türkiye ihracatının yurtdışı
piyasalarda güncel rekabet avantajını sürdürüp
sürdüremeyeceği,
 Bunun neticesinde Cari Açık’taki daralma trendinin
bozulup bozulmayacağı.
Çelişkiyi doğru şekilde yanıtlayabilmek için Cari Açık’ın
parametresini
anlamamız
gerekiyor.
Türkiye
ekonomisinde Cari Açık, döviz kuru bir yana, kredi
büyümesinin bir fonksiyonu. Bu nedenle Merkez
Bankası kredi büyümesi üzerinden Cari Açık ile ilgili
gerekli kontrol mekanizmalarını kullanmayı amaçlıyor.
(Şekil 6) Bu sene TCMB, kur etkisinden arındırılmış
kredi büyümesinin %15 seviyesinde gerçekleşmesini
hedefliyor. Belirtilen seviyenin üzerindeki kredi
büyümesinin cari açığı olumsuz etkilemesinden endişe
eden TCMB son haftalarda görülen yükselişi ise
mevsimsel etkilere bağlıyor.
Kaynak: TÜİK, HLY Araştırma Hesapları
Şekil 5: FX Pass-through
Dövizdeki artış ve düşüşler Türkiye ekonomisinde fiyatlama
davranışlarına yansıyor. Geçtiğimiz sene Dolar karşısında %23
değer kaybeden TL’nin etkisiyle TÜFE enflasyonu tarihi düşük
seviyesi %3.9 oranından yıl sonunda %10.45 oranına yükseldi. Bir
seferlik etkisi olan döviz artışının sona ermesiyle enflasyon da
düşmeye başladı.
%10.5
+%23
%3.9
Merkez Bankamız’ın Beklentileri
Dış Ticaret
Kaynak: TÜİK, Bloomberg
İhracat pazarlarının çeşitlenmesi ile dış ticaret
performansının olumlu seyrini koruması bekleniyor.
Şekil 6: Kredi Genişlemesi ve Cari Açık
CA 3 aylık hareketli ortalama (USD milyar)
Kredi Genişlemesi (Kur etkisinden arındırılmış, 13 haftalık
hareketli ortalama, yıllıklandırılmış, %)
Döviz kuru
8.5
Daha önceki parasal genişleme süreçlerinde
gözlemlenen Gelişmekte Olan Ülkeler kurlarına gelen
alımın içinden geçtiğimiz süreçte daha sınırlı kalmasını
bekliyorlar.
75%
Aşırı Büyüme
6.0
50%
3.5
25%
Avrupa
Hedef %15
Politik
sebeplerle
çözüm
mekanizmalarının
işleyemediğine ve özellikle İspanya bankacılık
sektöründeki toksik varlıkların seviyesinin bilinmemesi
nedeniyle ortaya çıkabilecek senaryoları tespit etmenin
güç olduğuna dikkat çekiyorlar.
1.0
-1.5
0%
-25%
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
Kaynak: TCMB, HLY Araştırma Hesapları
Çekince için lütfen arka sayfaya bakınız.
TÜRKİYE CUMHURİYET MERKEZ BANKASI
İrtifa Kaybı (Yolculuk Notu)
3
Şekil Paneli
Şekil 7: Kapasite Kullanım Oranı ve Büyüme
15%
Sonuç olarak bizim yorumumuz; Kapasite Kullanım 10%
Oranı ve PMI verileri ile takip ettiğimiz üzere yılın ikinci
5%
çeyreğinde
ekonominin
beklenen
canlanmayı
0%
yapmaması nedeniyle, TCMB’nin talebi canlandırmak
amacıyla
kredi
büyümesindeki
trendi
devam -5%
ettireceğini ve gerekirse yılın son çeyreğinde enflasyon
şartlarının izin vermesiyle politika faizini indireceğini -10%
düşünüyoruz.
-15%
5.2%
4.1%
Yumuşak İniş: %4
3.2%
HLY Regresyon Tahmini
GSYİH (yıllık %)
-20%
2012Ç2
2012Ç1
2011Ç4
2011Ç3
2011Ç2
2011Ç1
2010Ç3
2010Ç2
2010Ç1
2009Ç4
2009Ç3
2009Ç2
2009Ç1
2008Ç4
2008Ç3
2008Ç2
2010Ç4
KKO (yıllık %)
-25%
Kaynak: TCMB, TÜİK, HLY Araştırma Hesapları
Çekince için lütfen arka sayfaya bakınız.
TÜRKİYE CUMHURİYET MERKEZ BANKASI
Azmi DÖLEN
G. Müdür Yrd.
(212) 314 81 07
adolen@halkyatirim.com.tr
Işık ÖKTE
Direktör
(212) 314 81 82
iokte@halkyatirim.com.tr
Bora Tamer YILMAZ
Yönetmen
(212) 314 81 86
btyilmaz@halkyatirim.com.tr
Nurcihan AŞIK
Uzman Yardımcısı
(212) 314 81 83
nasik@halkyatirim.com.tr
4
ÇEKİNCE: Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul
etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel
görüşlerine dayanmaktadır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi
beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Bu sayfalarda yayınlanan görüş, yorum, haber veya öneriler nedeniyle ortaya çıkacak ticari kazanç veya kayıplardan Halk Yatırım Menkul
Değerler A.Ş. sorumlu değildir. Buradaki yazı, görüş ve yorumlar sayfa ziyaretçilerini bilgilendirme niteliği taşımaktadır. Rapor sayfalarında yayınlanan hiçbir yazı, görüş, resim, analiz ve diğer
sunumlar izin alınmadan yazılı veya görsel basın organlarında yayınlanamaz.