2017 Görünümü: Ayrışmanın Piyasalara Dönüşü
advertisement
2017 Görünümü: Ayrışmanın Piyasalara Dönüşü Ekonomik Araştırmalar ve Stratejik Planlama 6 Ocak 2017 Özet 2 Dünya Ekonomisi 2016 son çeyrekte ortaya çıkan global faizlerdeki artış eğilimi ve piyasa fiyatlaması gelecek döneme ilişkin yeni bir paradigma bırakırken 2017 yılı için son dönemdeki eğilimlerin yavaşlayarak da olsa devam edebileceği bir küresel çerçeveyi baz alıyoruz. Bu yıl küresel büyümenin hız kazanabileceğine yönelik beklentiler güçlenirken dış finansman ihtiyacı yüksek olan gelişmekte olan ekonomiler açısından finansal koşullar geçmişte olduğu kadar destekleyici olmayabilir. Genişlemeci para politikaları limitlerine ulaşırken büyüme dostu maliye politikaları ve yapısal reform arayışları 2017’de büyümeyi hızlandırabilecek unsurlar olarak görülüyor. Ancak 2017 yılındaki çok sayıda seçim ve devam eden jeopolitik sorunlar bu politikaları hayata geçirmenin önündeki engelleri oluşturuyor. • ABD ekonomisi, gerek süregelen nispeten daha güçlü büyümesi gerekse maliye politikası esnekliği sayesinde diğer gelişmiş ülke ekonomilerinden ayrışmaya aday: Her ne kadar birkaç yıldır dile getirilse de gelişmiş ekonomiler arasındaki ayrışma esas itibarıyla 2017 yılında belirginleşebilir. ABD ekonomisi olgunlaşan büyüme eğilimini genişlemeci maliye politikası ile daha da güçlendirebilecekken Avrupa ekonomilerinde belirsizlikler yüksek seyrediyor. Japonya ve diğer gelişmiş ekonomilerde ise küresel ticaret hacminin seyrinin belirleyici olacağı bir görünüm var. Bu çerçevede 2016 ikinci yarıda ABD ekonomisinde toparlanma olgunlaşma aşamasına gelirken yeni seçilen Başkan Donald Trump’ın vaatlerini hayata geçirmesi ile büyümenin orta vadede kademeli bir şekilde güçlenme aşamasına geçebileceğini düşünüyoruz. Bu çerçevede ABD ekonomisinin 2016 yılı boyunca %1,6-2,0 arasında değişen büyüme hızının 2017 yılında %2,0-2,3 aralığına yükseleceğini öngörüyoruz. Enflasyon açısından büyümedeki hızlanma ve emtia fiyatlarındaki yükselişin kısmen Dolar’daki güçlenme ile telafi edileceğini ve çekirdek PCE enflasyonunun gelecek iki yıl %1,8-2,2 aralığında dalgalanabileceğini varsayıyoruz. Bu varsayımlara bağlı olarak, Fed’in 2017’de 3, 2018 yılında ise 2 faiz artırımına gidebileceğini öngörüyoruz. • Avrupa politik risklerle dolu ve dönüm noktası olabilecek bir seneye başlıyor: Devam eden makroekonomik risklerden ve seçimlerden dolayı Avrupa ekonomilerinin 2017 yılında gündemin ön sırasında yer alacaklarını düşünüyoruz. 2017’nin sonlarına doğru AMB politikalarına yönelik beklentiler yeniden canlanabilecek olsa da yıl genelinde genişlemeci maliye politikalarının ve yapısal reformların daha yoğun bir şekilde tartışılmasını bekliyoruz. Fakat bu noktada Euro Bölgesi ekonomilerinde iki önemli açmaz bulunduğunu görüyoruz. İlk olarak, yüksek borç rasyoları gibi nedenlerle Bölge içindeki her ekonominin genişlemeci maliye politikası uygulama imkanı bulunmuyor. İkinci olarak, yıl içerisinde Fransa ve Almanya’daki seçimler nedeniyle etkili ve doğru politika belirlemek ve hayata geçirmek kolay olmayabilir. Tüm bu politik belirsizlikler içerisinde, ABD’nin aksine, Avrupa’da genişlemeci maliye politikalarını uyumlu ve etkili bir şekilde uygulamanın zor olacağını düşünüyoruz. Öte yandan, seçimler öncesinde AMB’nin yeni bir parasal destek programını hayata geçirmesinin kolay olmayacağı görülüyor. Bunlar ışığında Euro Bölgesi’nin ekonomik performansı üzerindeki risklerin aşağı yönlü olabileceğini değerlendiriyoruz. 2016’daki beklentilerimiz dahilindeki güçlü sonuçların ardından 2017’de büyüme oranının %1,2-1,4 aralığına yavaşlayacağını öngörüyoruz. Enflasyonun ise yılın ilk aylarında baz etkisi ve emtia fiyatlarından dolayı yükselebileceğini fakat orta vadede %1,2 civarında dengelenebileceğini düşünüyoruz. • ABD’nin genişlemeci maliye politikası ile büyümeyi destekleyebilecek olmasına karşın Avrupa’nın aynı olanağa sahip olmaması Euro’nun Dolar karşısında önümüzdeki dönemde zayıf kalabileceğine işaret ediyor. Bu çerçevede, yılın ilk çeyreğinde Euro/Dolar paritesinde daha düşük seviyelerin gözlenebileceğini, ikinci çeyrekte ise bu düşük seviyelerde dengelenme arayışlarının etkili olabileceğini düşünüyoruz. Yılın ikinci yarısında ise, beklentilerdeki iyileşme ve politik belirsizliklerin hafiflemesi ile paritenin toparlanarak yeniden 1,05-1,10 aralığına döneceğini öngörüyoruz. 3 Dünya Ekonomisi • Global ticaretle ilgili riskler Çin ekonomisini ve dolayısıyla global ekonomiyi iki uçtan birisine götürebilir: 2016 yılı ikinci yarısından bu yana Çin’den gelen veriler büyümedeki yavaşlamanın endişe edildiği kadar hızlı olmayabileceğine ve dengelenmenin başlamış olabileceğine işaret ediyorlar. Bu nedenle, aşağı yönlü riskler devam etse Çin’in büyümesine yönelik kaygılar 2016 sonlarına doğru önemli ölçüde azaldı. Bununla birlikte, 2017 yılı dünya ticaret hacminin toparlanma hızına bağlı olarak Çin için oldukça önemli bir yıl olabilir. Eğer korumacı eğilimler, özellikle Trump yönetiminde ABD’de, hayata geçerse bundan en olumsuz etkilenecek ekonomilerden birinin Çin olması beklenebilir. Aksi durumda, dünya ekonomisinde toparlanma küresel ticaret ile uyumlu gerçekleşirse 2017 Çin’de büyümenin ivmelenmeye başladığı bir yıl da olabilir. Bu nedenle Çin’e yönelik risklerin global ekonomiyi iki uca da taşıyabilecek ciddiyette olduğunu düşünüyoruz. • Gelişmekte olan ekonomilerde ayrışmanın emtia ithalatı ve dış finansman ihtiyacı eksenlerinde gerçekleşmesi bekleniyor: ABD’den başlamak üzere, dünya büyümesinin hızlanabileceği ile ilgili iyimser beklentiler 2016 son çeyrekte küresel faizlerle birlikte, emtia fiyatlarına da yansımaya başladı. Bu durum gelişmekte olan ekonomilerde farklı şekillerde fiyatlanıyor. Fiyatlardaki toparlanma emtia ihracatçısı ekonomilerin finansal varlıklarının görece daha iyi bir performans sergilemesini sağladı. Fakat 2017 küresel büyümedeki kırılganlıkların genel olarak devam ettiği bir yıl olabileceğinden emtia fiyatlarında arz yönlü fiyat artışlarının geçici olabileceğini düşünüyoruz. Diğer bir ifadeyle, petrol fiyatlarının talepteki zayıflıklarla bir miktar dengelenebileceğini bekliyoruz. Öte yandan, emtia ithalatçısı ve aynı zamanda dış finansman ihtiyacı yüksek ülkelerin finansal varlıkları baskı altında kalırken bu ekonomilerde finansal koşullar sıkılaşıyor. Sıkılaşan finansal koşullar ise büyüme ve enflasyon görünümü üzerindeki riskleri artırıyor. Bu çerçevede petrol ithalatçısı ve dış finansman ihtiyacı yüksek olan ülkeler finansal istikrarı sağlayacak yeterli politika tepkisini veremez ise daha kırılgan bir görünüm sergileyebilirler. Kaynak: Bloomberg, Odeabank Ekonomik Araştırmalar ve Stratejik Planlama Kaynak: IIF, Odeabank Ekonomik Araştırmalar ve Stratejik Planlama 4 Türkiye Ekonomisi • 2017’de TCMB kararları ve politika duruşu makroekonomik istikrar açısından önemli olacak: 2017’de TCMB para politikası kararlarının sadece fiyat istikrarı açısından değil, makroekonomik istikrar açısından da önemli olduğunu ve Türkiye ekonomisinin görünümünün odağında olduğunu düşünüyoruz. Bu nedenle, TCMB’nin doğru zamanda ve doğru yönde kararlar almasının ekonomik görünüm açısından da katalizör olabileceğine inanıyoruz. 2017 yılında TCMB gerektiğinde faiz artırımına gitmekten çekinmez ise TL’deki negatif ayrışmanın sona ereceğini ve değer kayıplarının küresel gelişmelere bağlı kalabileceği düşüncesindeyiz. Bu varsayımla, TL’deki negatif ayrışma sona erse de, küresel riskten kaçış ile TL’nin özellikle yılın ilk yarısında zaman zaman satış baskısı altında kalmasını bekliyoruz. TCMB’nin gerekli adımları atması halinde ve yurtiçi ve yurtdışı belirsizliklerin azalabileceği beklentimiz ile yılın ikinci yarısında TL’nin toparlanabileceğini tahmin ediyoruz. Bu çerçevede yılın ilk yarısında yeni zirve seviyeleri görmesini beklediğimiz Dolar/TL kurunun yılın ikinci yarısında gerileyeceğini öngörüyoruz. Maliye politikasının önceki yıllara kıyasla daha gevşek olması, enflasyon görünümündeki zorluklar ve küresel faiz hadlerindeki kademeli yükseliş eğiliminden dolayı gösterge bono faizlerinin ilk yarıda yüksek seyredeceğini tahmin ediyoruz. Ancak yılın ikinci yarısında risk primindeki iyileşme ve büyüme görünümünün toparlanması ile iyileşecek maliye politikası metrikleri ile faizlerde de gerilemeler olabileceğini düşünüyoruz. TCMB’nin gereken adımları atmaktan kaçınması veya reaktif bir politika izlemesi halinde ise TL üzerindeki baskı yeniden artacağından, enflasyon ve büyüme görünümleri de olumsuz etkilenebilecek ve makroekonomik istikrar ve tahminlerimiz üzerindeki aşağı yönlü riskler artacaktır. Bununla birlikte, TCMB’nin proaktif davranarak piyasaya yön vereceği her adım ise ülke risk primindeki iyileşmeyi hızlandırırken Türkiye ekonomisini 2017’de beklediğimiz global volatiliteye karşı sağlamlaştıracaktır. Bu durumda da beklentilerimiz üzerindeki pozitif riskler artacaktır. • 2017 büyümenin sürdürülebilirliğinin test edildiği bir yıl olacak: 2016 ilk yarısında iç talebin dayanıklılığını koruması ile büyüme yüksek seyrederken yıl ortasında yaşanan darbe girişimi ve sonrasındaki gelişmeler büyüme görünümü üzerindeki aşağı yönlü riskleri artırdı. 2016 yılının ilk yarısından devralınan güçlü baz ve finansal piyasalarda sürmesini beklediğimiz yüksek oynaklık nedeniyle 2017’nin ilk yarısında tüketim ve yatırım talebinde kalıcı bir toparlanma zor olabilir. Kamu harcamalarının doğrudan ve dolaylı etkileri büyümeyi desteklemeye devam edecek olsa da iç talebin katkısının sürebilmesi için finansal istikrarın korunması büyük önem taşıyor. Bununla birlikte, net dış talepten, 2016’nın aksine, kademeli olarak pozitif katkının gelebileceğini düşünüyoruz. 2017 yılının ilk yarısında finansal piyasalarda oynaklık yüksek devam ederken 2016 yılındaki güçlü baz nedeniyle büyüme oranlarının çok düşük seviyelerde kalabileceğini öngörüyoruz. Yılın ikinci yarısında ise küresel ve iç belirsizliklerin hafiflemesi ile büyümenin de toparlanabileceğini tahmin ediyoruz. Bu dinamikler ışığında 2017’de GSYH büyümesinin %2,9 seviyesinde gerçekleşebileceğini hesaplıyoruz. Dünya ekonomisinde öne çıkan para politikası ötesindeki genişlemeci akımların küresel büyümeyi desteklemesi Türkiye ekonomisinin büyümesi açısından da pozitif bir faktör olarak görülebilir. Ancak bu dinamikten yararlanabilmenin ön koşulu olarak finansal istikrarı tesis edecek politika çerçevesinin çizilmesi gerektiğini düşünüyoruz. Bu durum sadece dış talebi değil, finansal koşullardaki iyileşme ile iç talebi de destekleyecek bir hal alabilir. Öte yandan, yurtiçindeki yoğun politik gündem ile ekonomi politikalarında yapılacak hatalar finansal koşulları sıkılaştırabilecekken büyüme görünümü üzerinde de aşağı yönlü riskleri artırabilir. Bu nedenle, 2016’daki zayıf performansa rağmen 2017’ye makul ve ulaşılabilir büyüme beklentileri ile temkinli başlamanın daha doğru olacağına inanıyoruz. 5 Türkiye Ekonomisi • Maliyet baskısı ve gıda enflasyonunda trende dönüş nedeniyle enflasyon üzerindeki riskler yukarı yönlü: Enflasyon 2016 yılına, küresel emtia fiyatlarındaki düşüşe rağmen döviz kurlarındaki oynaklık ve yüksek gıda fiyatları artışları ile hedefin belirgin şekilde üzerinde başlamıştı. Yılın ortalarına doğru ise, tarımsal üretimdeki daralmaya rağmen turizmdeki sorunlar ve Rusya ile ticaretin kesintiye uğraması gıda fiyatları üzerindeki yukarı yönlü baskıyı hafifletti. Bu nedenle gıda fiyatları enflasyonu geçmiş yıllardaki trendinin altında uzun süre kalırken, gıda grubu 2017 yılında enflasyonist risklerin yeniden canlanmasını sağlayabilecek risk unsurlarının ön sırasında yer alıyor. Döviz kurlarında devam eden oynaklığın enflasyona ne ölçüde yansıyacağı iç talebin gücünü koruyup koruyamayacağına bağlı olacak. 2017 yılında ham petrol fiyatlarında yıl ortalamasında Dolar bazında %20’ye yaklaşan bir artış olabileceğini değerlendiriyoruz. Bu oranda bir artış, döviz kurları sabit kalsa bile 2016 yılında maliyet unsurlarından gelen olumlu katkının tamamıyla terse dönmesi anlamına geliyor. Hükümetin geçtiğimiz günlerde öne çekerek yaptığı vergi ayarlamaları 2017 enflasyon patikası açısından olumlu bir adımdı. Bu sayede genelde yılın başlarında yapılan vergi ayarlamalarının 2016 sonunda yapılmış olması nedeniyle 2017 başında enflasyondaki yükseliş sınırlı kalabilecek. Ayrıca 2016’nın sonunda enflasyon yüksek kaldığı için 2017 sonuna olumlu bir baz etkisi bırakılmış olacak. Fakat yukarıda saydığımız dinamikler ışığında, finansal istikrar güçlendirilmez ise, enflasyon görünümünün, büyümede olduğu gibi, zorluklarla dolu olabileceğini düşünüyoruz. TL’deki değer kayıplarının yılın ilk yarısında makul hızda devam edebileceği varsayımı ile enflasyonun 2017 yılında dalgalı bir seyir izleyeceğini öngörüyoruz ve maliyet unsurlarındaki gelişmeler ve gıda fiyatlarındaki oynaklığa bağlı olarak 2017 sonunda %8 civarında oluşabileceğini tahmin ediyoruz. Yıl ortalamasının ise 2016 ortalaması olan %7,8’in en az %1 daha üzerinde oluşabileceğini hesaplıyoruz. • Turizm cari açığın seyri açısından yine belirleyici olacak: 2016 yılında ham petrol ve emtia fiyatlarındaki düşüşlerin enflasyona aşağı yönlü etkisi TL’deki değer kayıpları nedeniyle sınırlı kalsa da dış ticaret açığına olumlu yansıması daha belirgin oldu. Enerji faturasındaki azalışın yanında iç talepteki ivme kaybı ithalatı sınırlayan bir diğer faktördü. Jeopolitik sorunlara karşın AB ekonomilerinden gelen talep ihracatı kısmen destekledi. Cari işlemler açığındaki iyileşme yılın ikinci yarısından itibaren turizm sektöründeki sorunların etkisi ile duraksadı. 2017 yılı ise cari açık açısından daha zorlu bir görünüme işaret ediyor. Enerji faturası kaynaklı iyileşme sona ererken zayıf iç talebin ithalat artışını sınırlayabileceğini değerlendiriyoruz. Jeopolitik sorunlar ve yüksek seviyedeki güvenlik kaygıları nedeniyle turizm tarafında iyileşmenin sınırlı kalacağını değerlendirirken, küresel ticaretteki canlanmanın ve Avrupa’daki büyümenin kesintiye uğramamasını pozitif risk unsurları olarak görüyoruz. Bu çerçevede 2017 yılında cari açığın 2016’daki 36 milyar Dolar’dan sınırlı bir artışla 37 milyar Dolar’a yükseleceğini tahmin ediyoruz. 340 Baz Puan Ortalama Fonlama Faizinde ArtırımOcak 2014 40 Baz Puan Ortalama Fonlama Faizinde Artırım-Kasım 2016 400 Baz Puan Faiz Artırımı-Haziran 2006 325 Baz Puan Ortalama Fonlama Faizinde ArtırımEkim 2011 Kaynak: Bloomberg, Odeabank Ekonomik Araştırmalar ve Stratejik Planlama 6 Küresel Ekonomik Görünüm 7 2016 Gözden Geçirme 2016’nın kısa bir değerlendirmesi: Beklenmedik gelişmelerle dolu bir yıl olmasına rağmen sene başındaki öngörülerimiz önemli ölçüde gerçekleşti 2016 yılına ABD Merkez Bankası’nın (Fed) kademeli faiz artırımları ile devam edeceği beklentileri ile başlayan dünya ekonomisine politik gelişmeler ve devam eden jeopolitik sorunlar damga vurdu. Çin ekonomisindeki yavaşlama kısmen öngörülebilir bir durum olsa da İngiltere’nin AB’den ayrılma kararı ve ABD’deki başkanlık seçiminin sonuçları piyasalarca beklenen sonuçlar değildi. Bu gelişmelerin büyüme görünümleri üzerindeki etkisini sınırlamak için Fed faiz artırımlarını ötelerken diğer gelişmiş ülke merkez bankaları olağan dışı para politikaları uygulamak zorunda kaldılar. Olağanüstü genişlemeci para politikalarına rağmen büyümedeki kırılganlıkların devam ediyor oluşu ve bu politikaların yan etkileri nedeniyle alternatif politika arayışları içerisinde genişlemeci maliye politikaları daha çok dile getirilir hale geldi. Bununla birlikte, söz konusu gelişmeler ve politika arayışları sene başındaki öngörülerimizin bir süre gecikme ile gerçekleşmesine neden oldu. 2016’nın hemen başında, Çin’in kontrolsüz bir şekilde yavaşladığına yönelik kaygılar finansal piyasalarda sert satışlara yol açtı. Bunun üzerine Fed faiz artırım ve projeksiyonlarını ötelerken Avrupa ve Japonya’da büyüme ve enflasyon dinamiklerindeki zayıflıklar merkez bankalarını negatif faiz politikası uygulamaya yöneltti. Bu güvercin tutumlar sonucunda gelişmekte olan ekonomilerdeki satış baskısı sona ererken İngiltere’nin AB’den ayrılma kararı alması ve negatif faiz politikalarının bankacılık sektöründe olumsuz etki yapabileceği beklentileri finansal piyasalarda risk iştahını yeniden zayıflattı. Brexit kararının finansal piyasalar üzerindeki ilk negatif etkisi kısa süreli olsa da orta vadede dünya ticareti ve büyümesine yönelik beklentiler bir miktar bozuldu. Uzun vadede ise Brexit kararının küreselleşmenin terse dönüşü olarak değerlendirilerek önemli politik sonuçlara yol açabileceği düşünülüyor. Bu gelişmeler, Fed’i yıl genelinde faiz artırmaktan alıkoyarken güvenli liman arayışları ile tahvil faizlerini rekor düşük seviyelere indirdi. Yıl sonuna doğru ise, ABD’de korumacı dış ticaret ve genişlemeci maliye politikaları vaatlerinde bulunan Donald Trump’ın başkan seçilmesi finansal piyasalarda yaşanan bir diğer politik şok oldu. Sonuç gelişmekte olan ülkeler açısından olumsuz fiyatlandı. Trump’ın söz konusu vaatlerini hayata geçirmesi halinde ABD’de büyümenin ve enflasyonun hızlanacağı öngörülürken, Fed’in de daha sıkı bir para politikası uygulayabileceğine yönelik beklentiler güç kazandı. Bu da dünya genelinde tahvil faizlerini yükseltirken gelişmekte olan ekonomiler üzerindeki satış baskısını artırdı. Yine yılın son çeyreğinde Petrol İhraç Eden Ülkeler Örgütü (OPEC) üye olmayan ülkelerle uzlaşma sağlayarak üretimi yeni yıl ile birlikte kısma yönünde karar aldı. Bu karar ve küresel büyüme beklentilerinin güçlenmesi ise emtia fiyatlarının dip seviyelerinden toparlanmasını sağladı. Genişlemeci maliye politikası beklentileri ve toparlanan emtia fiyatları ile global faizler ABD getirileri öncülüğünde yükselirken Dolar dünya genelinde güç kazandı. Bu çerçevede, sene başı öngörülerimizde ikinci çeyrek sonunda başlayıp yaz sonlarına kadar sürmesini beklediğimiz Dolar’ın gelişmiş ekonomilerin para birimleri karşısındaki güçlenmesi, sene boyu süren politik şokların ve özellikle Brexit’in Fed’i güvercin bir tutuma itmesi nedeniyle, üçüncü çeyrek sonunda başladı ve yılın sonlarında daha da hız kazanarak devam etti. Yılın ortalarında tarihi düşük seviyelere inen tahvil faizlerinde ise üçüncü çeyrekte başlamasını beklediğimiz yükseliş trendi ise, yine esas olarak Brexit etkisiyle, bir çeyrek gecikmeyle Ekim ayında başladı. 2016 yılı başındaki Çin kaynaklı stres sırasında gelişmekte olan ekonomilerin para birimlerinin genelinde değer kayıpları yaşanırken son çeyrekte ABD faizlerine ve sermaye akımlarına duyarlılığı yüksek olanlar para birimlerinde değer kayıpları daha sert oldu. Bu nedenle gelişmekte olan ekonomilerin para birimlerindeki ortalamada değer kayıpları son çeyrekte sene başındaki değer kayıplarına kıyasla daha sınırlı kaldı. Finansal piyasalarda bu gelişmeler yaşanırken ilk çeyrekteki zayıf sonuçlardan dolayı ABD’de büyüme yıl genelinde beklentilerimizin hafif altında kaldı. Emtia fiyatlarındaki düşük seviyeler ve büyümenin beklentilerin altında kalması ile enflasyon da Fed’in uzun vadeli 8 2016 Gözden Geçirme hedeflerinin altında kaldı. Euro Bölgesi ise çevre ekonomilerin direnci ve Almanya’daki güçlü sonuçlar ile öngörülerimizle uyumlu bir büyüme performansı ortaya koydu. Ayrıca AMB’nin beklentilerimiz dahilinde gelen ek parasal desteği de bölge genelinde büyümeyi destekleyen bir diğer unsur oldu. Bununla birlikte, potansiyelin altında büyüme oranları ve düşük emtia fiyatları Euro Bölgesi’nde de enflasyonu AMB’nin hedefinin altında tuttu. Çin ve diğer gelişmekte olan ekonomilerdeki dengelenme biraz gecikmekle birlikte yılın ikinci yarısında belirginleşti. Emtia fiyatlarında son dönemdeki toparlanma özellikle emtia üreticisi gelişmekte olan ekonomiler açısından beklentileri iyileştirse de ithalatçı ülkelerin finansal varlıklarını olumsuz etkiliyor. Bütün bu gelişmeler sonucunda global ekonomi 2016’da beklenmedik politik şoklar nedeniyle beklentilerimizin bir miktar altında kalsa da ılımlı büyümesini sürdürdü. 2016 son çeyrekte ortaya çıkan sonuçlar ve piyasa fiyatlaması gelecek döneme ilişkin yeni bir paradigma bırakırken son dönemdeki eğilimlerin yavaşlayarak da olsa devam edebileceği bir küresel çerçeveyi 2017 yılı için baz alıyoruz. Bu yıl küresel büyümenin hız kazanabileceğine yönelik beklentiler güçlenirken dış finansman ihtiyacı yüksek gelişmekte olan ekonomiler açısından finansal koşullar geçmişte olduğu kadar destekleyici olmayabilir. Genişlemeci para politikaları limitlerine ulaşırken büyüme dostu maliye politikaları ve yapısal reform arayışları 2017’de büyümeyi hızlandırabilecek unsurlar olarak görülüyor. Ancak 2017 yılındaki çok sayıda seçim ve devam eden jeopolitik sorunlar bu politikaları hayata geçirmenin önündeki engelleri oluşturuyor. Bu zorluklar ve yeni oluşan fırsatlar arasında 2017 yılında küresel ekonomi ile ilgili temel varsayımlarımızı ve öngörülerimiz şu şekilde: Kaynak: Bloomberg, Odeabank Ekonomik Araştırmalar ve Stratejik Planlama Kaynak: Bloomberg, Odeabank Ekonomik Araştırmalar ve Stratejik Planlama 9 2017 Küresel Görünüm Gelişmiş ekonomilerde politik belirsizlikler toparlanmayı tehdit ederken ayrışma yılın teması olabilir Her ne kadar birkaç yıldır dile getirilse de gelişmiş ekonomiler arasındaki ayrışma esas itibarıyla 2017 yılında belirginleşebilir. ABD ekonomisi büyüme eğilimini genişlemeci maliye politikası ile daha da güçlendirebilecekken Avrupa ekonomilerinde belirsizlikler yüksek seyrediyor. Japonya ve diğer gelişmiş ekonomilerde ise küresel ticaret hacminin seyrinin belirleyici olacağı bir görünüm varsayılıyor. ABD’de hızlanacak büyüme diğer ticaret ortaklarında talebi destekleyerek büyümeyi hızlandırabilecek pozitif bir risk unsuru olsa da şu aşamada 2017 için temel senaryomuzda gelişmiş ekonomilerin genel büyümesinde ancak kademeli bir hızlanmayı baz alıyoruz. Bu çerçevede 2016 ikinci yarıda ABD ekonomisinde toparlanma olgunlaşma aşamasına gelirken yeni seçilen Başkan Donald Trump’ın vaatlerini hayata geçirmesi ile büyümenin orta vadede kademeli bir şekilde güçlenme aşamasına geçebileceğini düşünüyoruz. Arz yönlü (vergi indirimleri yoluyla) alınacak maliye politikası tedbirlerinin harcama artışları ve gelir adaletsizliğini azaltıcı yönde düzenlemelerle desteklenmesi halinde orta ve uzun vadede ABD ekonomisi daha sağlıklı bir büyüme patikasına oturabilir. Politikaların ne şekilde oluşturulacağı şu aşamada net değil. Bununla birlikte, Kasım ayındaki seçimlerde çıkan sonuçlar yeni yönetimin bu politikaları hayata geçirmede politik olarak çok fazla bir engeli olmadığını gösteriyor. Ancak finansal piyasalardaki gelişmeler ve ekonomideki yansımaları düzenlemelerin kademeli bir şekilde yapılmasını gerektirebilir. Aksi takdirde genişlemeci maliye politikalarının kapsayıcı olmayan bir şekilde sadece arz yönlü hayata geçmesi halinde kısa dönemli olumlu sonuçlar, orta ve uzun vadede, enflasyon ve faizlerde hızlı yükseliş gibi, daha olumsuz ekonomik koşullara sebep olabilir. Politikacıların en optimum bileşimi seçeceklerini ve bu süreci orta vadeye yayacaklarını varsayıyoruz. Bu çerçevede ABD ekonomisinin 2016 yılı boyunca %1,6-2,0 arasında değişen büyüme hızının 2017 yılında %2,0-2,3 aralığına yükseleceğini öngörüyoruz. Uygulamaya geçecek politikaların etkinliğine bağlı olarak 2018 yılında büyüme hızının %2,6-2,8 aralığına yükselebileceği düşünülse de küresel belirsizliklerden ve dünyadaki müzmin durgunluk emarelerinin devam ediyor olmasından dolayı bu beklentiye şu aşamada temkinli yaklaşmayı tercih ediyoruz. Büyümedeki hızlanma ve emtia fiyatlarındaki yükselişin kısmen Dolar’daki güçlenme ile telafi edileceğini ve çekirdek PCE enflasyonunun gelecek iki yıl %1,8-2,2 aralığında dalgalanabileceğini varsayıyoruz. Bu varsayımlara bağlı olarak, Fed’in 2017’de 3, 2018 yılında ise 2 faiz artırımına gidebileceğini öngörüyoruz. Devam eden makroekonomik risklerden ve seçimlerden dolayı Avrupa ekonomilerinin 2017 yılında gündemin ön sırasında yer alacaklarını düşünüyoruz. 2016 yılı başında uygulamaya koyduğu olağanüstü genişlemeci para politikası limitlerine ulaştığından AMB’nin yakın zamanda ek tedbirler alma olasılığı azaldı. Bununla birlikte, 2017’nin sonlarına doğru AMB politikalarına yönelik beklentiler yeniden canlanabilecek olsa da yıl genelinde genişlemeci maliye politikalarının ve yapısal reformların daha yoğun bir şekilde tartışılmasını bekliyoruz. Fakat bu noktada Euro Bölgesi ekonomilerinde iki önemli açmaz bulunduğunu görüyoruz. İlk olarak, yüksek borç oranları gibi nedenlerle Bölge içindeki her ekonominin genişlemeci maliye politikası uygulama imkanı bulunmuyor. Bununla birlikte, dünya genelinde hakim olmaya başlayan popülist politika akımına ülkelerin birçoğu katılmak isteyecektir. Bu nedenle Avrupa’da birçok ülkenin genişlemeci maliye politikası uygulama isteği ve bu konuda Bölge içindeki politik tartışmalar artacaktır. İkinci olarak, yıl içerisinde Fransa ve Almanya’daki seçimler nedeniyle etkili ve doğru politika belirlemek ve hayata geçirmek kolay olmayabilir. Ayrıca İtalya ve İspanya gibi diğer büyük ekonomilerde de politik belirsizliklerin yeniden artabileceğinden endişe ediliyor. Tüm bu politik belirsizlikler içerisinde, ABD’nin aksine, Avrupa’da genişlemeci maliye politikalarını uyumlu ve etkili bir şekilde uygulamanın zor olacağını düşünüyoruz. Öte yandan, seçimler öncesinde AMB’nin yeni bir parasal destek programını hayata geçirmesinin kolay olmayacağı görülüyor. 10 2017 Küresel Görünüm Bunlar ışığında Euro Bölgesi’nin ekonomik performansı üzerindeki risklerin aşağı yönlü olabileceğini değerlendiriyoruz. 2016’daki beklentilerimiz dahilindeki güçlü sonuçların ardından 2017’de büyüme oranının %1,2-1,4 aralığına yavaşlayacağını öngörüyoruz. Enflasyonun ise yılın ilk aylarında baz etkisi ve emtia fiyatlarından dolayı yükselebileceğini fakat orta vadede %1,2 civarında dengelenebileceğini düşünüyoruz. Bununla birlikte, Avrupa ekonomilerinde büyümeyi destekleyecek faktörler arasında ABD’den talep edilecek ihracat malları yer alsa da küresel ekonomideki kırılganlıklar, Brexit etkileri ve Basel geçiş dönemi kapsamında yapılması gerekenler ile bankacılık sektörü sermaye yeterliliğindeki baskının büyüme üzerinde aşağı yönlü riskler oluşturabileceğini düşünüyoruz. ABD’nin genişlemeci maliye politikası ile büyümeyi destekleyebilecek olmasına karşın Avrupa’nın aynı olanağa sahip olmaması Euro’nun Dolar karşısında önümüzdeki dönemde zayıf kalabileceğine işaret ediyor. Öte yandan, AMB son toplantısında varlık alım programının vadesini uzatırken varlık alım miktarını azaltma kararı aldı. Bu da parite üzerindeki aşağı yönlü riskleri bir miktar azalttı. Bu çerçevede, 2017 ilk çeyrekte Euro/Dolar paritesinde düşük seviyelerin gözlenebileceğini, ikinci çeyrekte ise bu düşük seviyelerde dengelenme arayışlarının etkili olabileceğini düşünüyoruz. Yılın ikinci yarısında ise, beklentilerdeki iyileşme ve politik belirsizliklerin hafiflemesi ile paritenin toparlanarak yeniden 1,05-1,10 aralığına döneceğini öngörüyoruz. ABD ve Avrupa ekonomilerindeki bu görünüm küresel büyüme ve risk iştahı açısından son derece önemliyken dünyanın geri kalanı üzerinde farklılaşan sonuçlara yol açabileceğini düşünüyoruz. Emtia fiyatları ve faizler yeni bir dengelenmeye neden olabilir 2016 yılı ikinci yarısından bu yana Çin’den gelen veriler büyümedeki yavaşlamanın endişe edildiği kadar hızlı olmayabileceğine ve dengelenmenin başlamış olabileceğine işaret ediyorlar. Bu nedenle, aşağı yönlü riskler devam etse Çin’in büyümesine yönelik kaygılar 2016 sonlarına doğru önemli ölçüde azaldı. Bununla birlikte, 2017 dünya ticaret hacminin toparlanma Kaynak: Bloomberg, Odeabank Ekonomik Araştırmalar ve Stratejik Planlama Kaynak: IMF, Odeabank Ekonomik Araştırmalar ve Stratejik Planlama 11 2017 Küresel Görünüm hızına bağlı olarak Çin için oldukça önemli bir yıl olabilir. Eğer korumacı eğilimler hayata geçerse bundan en olumsuz etkilenecek ekonomilerden birinin Çin olması beklenebilir. Aksi durumda, dünya ekonomisinde toparlanma küresel ticaret ile uyumlu gerçekleşirse 2017 Çin’de büyümenin toparlanmaya başladığı bir yıl da olabilir. Bu nedenle Çin’e yönelik risklerin global ekonomiyi iki uca da taşıyabilecek ciddiyette olduğunu düşünüyoruz.. ABD’den başlamak üzere, dünya büyümesinin hızlanabileceği ile ilgili iyimser beklentiler 2016 son çeyrekte küresel faizlerle birlikte, emtia fiyatlarına da yansımaya başladı. Bu durum gelişmekte olan ekonomilerde farklı şekillerde fiyatlanıyor. Fiyatlardaki toparlanma emtia ihracatçısı ekonomilerin finansal varlıklarının görece daha iyi bir performans sergilemesini sağladı. Bu da söz konusu ülkelerin hem bütçe hem de dış ticaret dengelerinde iyileşme sağlarken büyüme görünümlerini olumlu etkiledi. Ayrıca 2016 sonlarında OPEC’in aldığı üretimi kısma kararı petrol fiyatları öncülüğünde değerli metaller dışındaki emtia fiyatlarında yükseliş eğilimini bir miktar daha destekledi. Fakat 2017 küresel büyümedeki kırılganlıkların genel olarak devam ettiği bir yıl olabileceğinden emtia fiyatlarında arz yönlü fiyat artışlarının geçici olabileceğini düşünüyoruz. Diğer bir ifadeyle, petrol fiyatlarının talepteki zayıflıklarla bir miktar dengelenebileceğini bekliyoruz. Öte yandan, emtia ithalatçısı ve aynı zamanda dış finansman ihtiyacı yüksek ülkelerin finansal varlıkları baskı altında kalırken finansal koşullar sıkılaşıyor. Sıkılaşan finansal koşullar ise bu ekonomilerde büyüme ve enflasyon görünümü üzerindeki riskleri artırıyor. 2017 yılında gelişmiş ekonomilerde büyümede önemli bir sorunla karşılaşılmaz ise gelişmekte olan ekonomilerin de genelinde ekonomik aktivitenin genişlemesi bekleniyor. Bununla birlikte, bu ülkelerin göreceli finansal ve makroekonomik performanslarının temel belirleyicisinin ABD faizlerinin seyri ve emtia fiyatlarındaki yükselişlerin olacağını düşünüyoruz. Bu çerçevede petrol ithalatçısı ve dış finansman ihtiyacı olan ülkelerin finansal istikrarı sağlayacak yeterli politika tepkisini veremez ise daha zayıf kırılgan bir görünüm sergilemesi beklenebilir. Kaynak: IMF, Odeabank Ekonomik Araştırmalar ve Stratejik Planlama Kaynak: IMF, Odeabank Ekonomik Araştırmalar ve Stratejik Planlama Hesaplaması 12 Türkiye Ekonomisinde Görünüm 13 2016 Gözden Geçirme 2016’nın kısa bir değerlendirmesi: 2016 politik ve jeopolitik gelişmelerin gölgesinde kalan bir yıldı 2016’nın ilk günlerinde gelişmekte olan ekonomiler kaynaklı yaşanan küresel riskten kaçış eğilimi Şubat ayında BoJ ve AMB’nin negatif politika faizine geçmesi ve Fed’in daha güvercin bir duruş sergilemesi ile sona erdi. Sonrasında ise dünya genelinde destekleyici para politikalarının katkısı ile gelişmekte olan ekonomilere yönelik sermaye akımları güçlendi. Jeopolitik belirsizlikler ve yüksek seyreden güvenlik kaygılarına ek olarak yurtiçi politik gelişmeler nedeniyle Türkiye’de finansal varlıklar dalgalı bir seyir izlediler. Ocak genelinde ve Şubat ayının bir bölümünde küresel riskten kaçış ile Türk finansal varlıklarında da satış baskısı hakimdi. Sonrasında ise enflasyonda en yüksek seviyeler ilk çeyrekte geride kalırken tahvil faizleri küresel eğilimlerle birlikte hızla gerilediler. Pozitif global risk iştahı Türk Lirasını da önemli ölçüde destekledi. Bu sayede TL hem nominal hem de reel olarak Nisan ayı sonuna kadar toparlandı. Hisse senetleri piyasaları ise dünyadaki iyimserlikle birlikte Şubat-Nisan döneminde hızla yükseldiler. Mayıs ile birlikte hem küresel eğilimlerin hız kesmesi hem de yurtiçindeki ekonomi dışı gelişmeler ile Türk finansal varlıklarında satış baskısı başladı. İngiltere’nin AB’den ayrılma yönündeki kararının finansal varlıklar üzerindeki olumsuz etkisi kısa sürerken dünyada düşük faiz ortamının daha da uzun sürebileceği beklentileri yeniden güçlendi. Bu sayede gelişmekte olan ekonomilerin finansal varlıklarında yeniden bir rahatlama yaşanırken Türk finansal varlıklarının performansı üzerine yurtiçi politik gelişmelerin gölgesi düştü. 15 Temmuz darbe girişimi sonrasında alınan tedbirler sayesinde finansal sistem sorunsuz işlese de risk primindeki bozulma ve güven kaybı ile ekonomik aktivite sert bir şekilde zayıfladı. Ayrıca güvenlik kaygıları turizmdeki toparlanmayı engellerken bu zayıflık cari açık ve büyüme üzerinde olumsuz, gıda ürünleri talebinin düşmesi nedeniyle enflasyon üzerinde pozitif etki yaptı. Öte yandan, yılın son günlerinde küresel ekonomide oluşan eğilimler ABD tahvil getirilerini yükselterek Dolar’ın global olarak değer kazanmasına neden oldu. Bu da Türkiye gibi dış finansman ihtiyacı yüksek gelişmekte olan ekonomilerde finansal koşulları sıkılaştırırken büyüme görünümü üzerindeki riskleri canlı tutuyor. Küresel ekonomideki kırılganlıklar ve politik gelişmelerin yanında yurtiçindeki ekonomi dışı gelişmeler özellikle ikinci yarıda 2016 yılı tahminlerimizde zamanlama olarak sarkmalara neden oldu. 2016 başında, yılın ikinci yarısında Fed’in kademeli faiz artırımlarına devam edeceği bir ortamda jeopolitik belirsizliklerle birlikte Türk finansal varlıklar üzerindeki baskının da yüksek seyredebileceğini öngörüyorduk. Ancak yılın ikinci ve üçüncü çeyreğinde küresel ekonomide yaşanan gelişmeler ve özellikle Brexit oylaması nedeniyle küresel faiz baskısı yaşanmazken döviz kurlarında ve faiz oranlarında beklediğimiz yükseliş üçüncü çeyrek yerine yılın son çeyreğine ötelenerek gerçekleşti. Türkiye ekonomisinin büyümesi ile ilgili sene başındaki öngörülerimizdeki aşağı yönlü sapma ise 15 Temmuz darbe girişimi ve güvenlik kaygılarının derinleşmesi nedeniyle tüketim ve yatırım iştahında görülen hızlı gerilemeden kaynaklandı. Sene başında ikinci ve üçüncü çeyrekte beklediğimiz zayıf ekonomik aktivite, üçüncü ve dördüncü çeyrekte yaşanırken TÜİK’in geçtiğimiz günlerde milli gelir hesaplarını yenilemesi ise sene başında yaptığımız tahminlerin rakamsal olarak anlamını kaybetmesine neden oldu. Ekim ayı ile birlikte başlamasını beklediğimiz enflasyondaki yükseliş de Aralık ayına sarkarken 2017 yılı geneli için enflasyon görünümü açısından zor bir tablo bıraktı. Sonuç olarak, finansal göstergelere yönelik 2016 yılı öngörülerimiz zamanlama farklılıklarına rağmen önemli ölçüde gerçekleşti. Bununla birlikte, enflasyon ve cari açık tarafında da gerçekleşmeler tahminlerimizle uyumlu idi. Büyüme tarafında ise TÜİK’in metodolojik değişikliklerinden dolayı karşılaştırma yapmanın sağlıklı olmayacağını düşünsek de eğilim olarak başarılı bir çerçeve sunabildiğimizi düşünüyoruz. Bu noktadan hareketle 2017 yılına ilişkin temel göstergelerdeki öngörülerimizi aşağıda sizinle paylaşmak isteriz. 14 2017 Görünüm 2017’de TCMB kararları ve politika duruşu makroekonomik istikrar açısından önemli olacak Küresel ekonomik kriz ile birlikte, merkez bankalarının önemi daha da artarken son birkaç yılda gelişmiş ekonomilerde verilen para politikası tepkilerinin etkinliği sorgulanır hale geldi. Buna karşın Türkiye gibi gelişmekte olan ekonomilerde merkez bankaları halen bir çapa özelliği taşıyorlar. Diğer bir ifadeyle gelişmekte olan ekonomilerin merkez bankaları ekonomilerini sadece parasal aktarım mekanizması üzerinden değil, ekonomik güveni tesis etme ve beklentileri yönlendirerek de etkileme imkanına sahipler. Bu nedenle, 2016 yılını geride bırakıp 2017’ye girerken TCMB para politikası kararlarının sadece fiyat istikrarı açısından değil, makroekonomik istikrar açısından da önemli olduğunu ve Türkiye ekonomisinin görünümünün odağında olduğunu düşünüyoruz. Türkiye ekonomisinde 2016 ortalarında yaşanan olumsuzluklar sonrasında makroekonomik riskleri azaltmak için, güçlü olan kamu maliyesi ve bankacılık sektörü aracılığıyla gerekli makro ihtiyati adımlar doğru bir şekilde atıldı. Söz konusu genişlemeci adımların etkisini göstererek Türkiye ekonomisinin toparlanabilmesi açısından 2017 yılında TCMB’nin doğru zamanda ve doğru yönde kararlar alması durumunda bu kararların Türkiye’ye duyulan güveni artırarak katalizör etkisi yapacağını düşünüyoruz. 2010 yılından bu yana makro ihtiyati tedbirler kademeli olarak sıkılaştırıcı yönde kullanılırken para politikası görece gevşek bir duruş sergiliyordu. 2016’nın ikinci yarısından itibaren atılan genişlemeci makro ihtiyati tedbirlere karşılık olarak ise para politikasının bir miktar sıkılaştırılmasının makroekonomik istikrar açısından faydalı olacağına inanıyoruz. Bu sıkı duruş, kısa vadeli piyasa faizlerini yüksek tutsa da orta vadede ülke risk primini iyileştireceğinden finansal koşullar üzerindeki net etkisinin genişlemeci olacağını düşünüyoruz. Bu sayede TCMB orta vadede büyüme ve enflasyon görünümüne olumlu katkı yaparken makroekonomik istikrarı da güçlendirecektir. Kasım 2016’daki toplantısında TCMB beklenmedik bir şekilde faizleri artırmanın yanında iki şey daha yapmış oldu. Öncelikle Kaynak: TCMB, Bloomberg, Odeabank Ekonomik Araştırmalar ve Stratejik Planlama Kaynak: TCMB, Bloomberg, Odeabank Ekonomik Araştırmalar ve Stratejik Planlama 15 2017 Görünüm İhtiyaç duyulması halinde adım atmaktan çekinmeyeceğini göstererek kredibilitesini güçlendirirken, enflasyon hedefi açısından finansal istikrarın öneminin de altını çizdi. Para Piyasası Kurulu Aralık ayı toplantısı ise yılsonuna doğru kararın sağlıklı bir şekilde değerlendirilip istenen piyasa tepkisinin alınamayabileceği bir döneme denk geldi. Bu nedenle, TCMB Aralık ayında beklentileri karşılamayarak faizleri değiştirmemiş olsa da bu beklegör yaklaşımını şu aşamada makul görüyoruz. 2017 yılında TCMB Kasım 2016’da çizdiği çerçeveyi korur ve gerektiğinde faiz artırımına gitmekten çekinmez ise TL’deki değer kayıplarının küresel gelişmelere bağlı kalabileceğini düşüncesindeyiz. Bu varsayımla TL’deki negatif ayrışma sona erse de küresel riskten kaçış ile TL’nin özellikle yılın ilk yarısında zaman zaman satış baskısı altında kalmasını bekliyoruz. TCMB’nin gerekli adımları atması halinde ve yurtiçi ve yurtdışı belirsizliklerin azalabileceği beklentimiz ile yılın ikinci yarısında TL’nin toparlanabileceğini düşünüyoruz. Bu çerçevede yılın ilk yarısında yeni zirve seviyeleri görmesini beklediğimiz Dolar/TL kurunun yılın ikinci yarısında gerileyeceğini öngörüyoruz. Maliye politikasının önceki yıllara kıyasla daha gevşek olması, enflasyon görünümündeki zorluklar ve küresel faiz hadlerindeki kademeli yükseliş eğiliminden dolayı gösterge bono faizlerinin ilk yarıda yüksek seyredeceğini tahmin ediyoruz. Ancak yılın ikinci yarısında risk primindeki iyileşme ve büyüme görünümünün toparlanması ile iyileşecek maliye politikası metrikleri ile faizlerde de gerilemeler olabileceğini öngörüyoruz. Söz konusu beklentilerimizin odağında ise TCMB’nin para politikası aksiyonları bulunuyor. TCMB’nin gereken adımları atmaktan kaçınması veya reaktif bir politika izlemesi halinde TL üzerindeki baskı yeniden artacağından, enflasyon ve büyüme görünümleri de olumsuz etkilenebilecek ve makroekonomik istikrar ve tahminlerimiz üzerindeki aşağı yönlü riskler artacaktır. Bununla birlikte, TCMB’nin proaktif davranarak piyasaya yön vereceği her adım ise ülke risk primindeki iyileşmeyi hızlandırırken Türkiye ekonomisini 2017’de beklediğimiz volatiliteye karşı sağlamlaştıracaktır. Bu durumda da beklentilerimiz üzerindeki pozitif riskler artacaktır. Küresel eğilimleri ve yurtiçi politik gelişmeleri dışsal veri kabul ederken tahminlerimize yönelik aşağı veya yukarı yönlü risklerin temel belirleyicisinin TCMB faiz kararları olacağını düşünüyoruz. Bu çerçevede büyüme, enflasyon ve cari açık ile ilgili sonraki bölümlerdeki değerlendirmelerimizi ve beklentilerimizi TCMB kararları ve bu kararların finansal varlık fiyatları üzerindeki etkisinden beslenebilecek döngü ile sunmayı doğru buluyoruz. 2017 büyümenin sürdürülebilirliğinin testi edildiği bir yıl olacak 2016 başında küresel piyasalarda gelişmekte olan ekonomilere yönelik kaygılarla tetiklenen satışlar yaşanırken Türkiye ekonomisi görece güçlü büyüme performansı ile yıla nispeten pozitif ayrışarak başlamıştı. Avrupa ekonomilerinden gelen talep kademeli olarak toparlansa da jeopolitik gelişmeler ve turizm sektöründeki sorunlar dış talebi sınırladı. Buna karşın yılın ilk yarısında iç talebin dayanıklılığını koruması büyümenin yüksek seyretmesini sağladı. Yıl ortasında yaşanan darbe girişimi ve sonrasında yaşanan gelişmelerin büyüme dinamikleri üzerindeki negatif etkileri ise görünüm üzerindeki aşağı yönlü riskleri halen canlı tutuyor. Kamu harcamalarının yanında özel sektör tüketim ve yatırım harcamalarındaki sonuçlarla yenilenen GSYH rakamlarına göre ilk yarıda 2015’in aynı dönemine göre %4,5 oranında büyüme kaydedildi. 2016 ilk yarısında da iç talebin gücünü korumasında yurtiçi ve yurtdışı faktörlerin birlikte etkili olduğu görülüyor. Büyümenin gücünü koruması Türkiye’nin pozitif ayrışmasını sağlarken dünyada faiz oranlarının düşük kalması ile finansal koşullar nette destekleyici bir seyir izlediler. Küresel emtia fiyatlarının ilk yarıda gördüğü dip seviyeler yurtiçinde hane halkı harcanabilir gelirini destekleyen önemli bir faktördü. Bunun yanında yurtiçinde sene başında yapılan asgari ücret artışları ise yine özel sektör tüketim talebini destekleyen bir unsur oldu. Ayrıca kamu harcamalarının doğrudan ve dolaylı (çarpan) etkileri iç talebin ve büyümenin destekleyicisi oldu. Yaz ortasında yaşanan darbe girişimi ise ilk yarıdaki tabloyu önemli ölçüde terse çevirdi. Her ne kadar darbe sonrasında alınan yerinde ve 16 2017 Görünüm etkili tedbirler finansal sistemin kesintisiz bir şekilde işlemesini sağlasa da, ekonomik birimlerde azımsanmayacak bir güven kaybı oluştu. Bu güven kaybı finansal koşulları sıkılaştırırken ekonomik aktivitenin ciddi biçimde daralmasına neden oldu. Üçüncü çeyrekte, kamu harcamalarından gelen 2,8 puanlık pozitif katkıya rağmen GSYH bir önceki yılın aynı dönemine göre %1,8 daraldı. Özel sektör tüketim ve yatırım harcamalarındaki zayıflık büyümeyi aşağı çekerken net dış talepten de olumlu bir katkı elde edilemedi. Ekonomideki ivme kaybını sınırlamaya dönük alınan maliye politikasına ilişkin tedbirler ve BDDK ve TCMB’nin makro ihtiyati tedbirlerde attığı genişlemeci adımların yerinde olduğunu değerlendiriyoruz. Türkiye’nin önemli tamponlarının bulunduğu iki alan olan bütçe ve bankacılığın şimdi etkili bir şekilde kullanılmasının faydalarının bir kısmının hemen, bir kısmının ise kademeli olarak zaman içinde görülebileceğini öngörüyoruz. Son çeyreğe ilişkin öncü veriler, ekonomik aktivitenin söz konusu tedbirlerin de desteği ile kademeli bir şekilde toparlandığına işaret ediyorlar. Ancak bu toparlanmanın hızına ve devamlılığına ilişkin belirsizliklerin yüksek olduğunu değerlendiriyoruz. Yenilenen GSYH rakamları ile halen eski kapsam ve metodolojide açıklanmaya devam edilen sanayi üretimi verileri arasındaki teknik uyumsuzluklar nedeniyle temkinli bir yaklaşım benimsiyoruz. Bununla birlikte, bankacılık sektörü kredi verileri, merkezi yönetim bütçe rakamları ve dış ticaret istatistikleri ise üçüncü çeyrekte sert bir şekilde daralan özel sektör tüketiminin son çeyrekte hızlı bir şekilde toparlanmış olabileceğine işaret ediyorlar. Kamu harcamalarında ise alınan genişlemeci tedbirlerin de etkisi ile güçlü katkının gelmeye devam edeceğini düşünüyoruz. Eldeki öncü veriler temkinli bir yaklaşımla, yıllık bazda son çeyrekteki büyümenin %4 civarında ve yıl genelinde %2,7 civarında gerçekleşmiş olabileceğine işaret ediyorlar. Gerek yenilenen GSYH verilerinin teknik detayları, gerekse büyüme dinamiklerini etkileyen unsurlardaki belirsizlikler 2017 yılına ilişkin tahmin yapmayı zorlaştırıyor. 2016 yılının ilk yarısındaki güçlü baz ve finansal piyasalarda sürmesini beklediğimiz yüksek oynaklık Kaynak: TÜİK, Odeabank Ekonomik Araştırmalar ve Stratejik Planlama Kaynak: TÜİK, Odeabank Ekonomik Araştırmalar ve Stratejik Planlama 17 2017 Görünüm nedeniyle 2017’nin ilk yarısında tüketim ve yatırım talebinde kalıcı bir toparlanma zor olabilir. Ayrıca 2016 son çeyrekte gözlenen toparlanmanın kısmen alınan genişlemeci önlemlerden kısmen de birçok tüketim malı grubunda talebin öne çekilmesinden kaynaklanmış olabileceği görülüyor. Kamu harcamalarının doğrudan ve dolaylı etkileri büyümeyi desteklemeye devam edecek olsa da iç talebin katkısının sürebilmesi için finansal istikrarın korunması büyük önem taşıyor. Bununla birlikte, net dış talepten, 2016’nın aksine, kademeli olarak pozitif katkının gelebileceğini düşünüyoruz. 2017 yılının ilk yarısında finansal piyasalarda oynaklık yüksek devam ederken 2016 yılındaki güçlü baz nedeniyle büyüme oranlarının çok düşük seviyelerde kalabileceğini öngörüyoruz. Yılın ikinci yarısında ise küresel ve iç belirsizliklerin hafiflemesi ile büyümenin de toparlanabileceğini tahmin ediyoruz. Bu dinamikler ışığında 2017’de GSYH büyümesinin %2,9 seviyesinde gerçekleşebileceğini hesaplıyoruz. Dünya ekonomisinde öne çıkan para politikası ötesindeki genişlemeci akımların küresel büyümeyi desteklemesi Türkiye ekonomisinin büyümesi açısından da pozitif bir faktör olarak görülebilir. Ancak bu dinamikten yararlanabilmenin ön koşulu olarak finansal istikrarı tesis edecek politika çerçevesinin çizilmesi gerektiğini düşünüyoruz. Bu durum sadece dış talebi değil, finansal koşullardaki iyileşme ile iç talebi de destekleyecek bir hal alabilir. Öte yandan, yurtiçindeki yoğun politik gündem ile ekonomi politikalarında yapılacak hatalar finansal koşulları sıkılaştırabilecekken büyüme görünümü üzerinde de aşağı yönlü riskleri artırabilir. Bu nedenle, 2016’daki zayıf performansa rağmen 2017’ye makul ve ulaşılabilir büyüme beklentileri ile temkinli başlamanın daha doğru olacağına inanıyoruz. Maliyet baskısı ve gıda enflasyonunda trende dönüş nedeniyle enflasyon üzerindeki riskler yukarı yönlü Enflasyon 2016 yılına, küresel emtia fiyatlarındaki düşüşe rağmen döviz kurlarındaki oynaklık ve yüksek gıda fiyatları artışları ile hedefin belirgin şekilde üzerinde başlamıştı. Yılın ortalarına doğru ise, tarımsal üretimdeki daralmaya rağmen, turizmdeki sorunlar ve Rusya ile ticaretin kesintiye uğraması gıda fiyatları üzerindeki yukarı yönlü baskıyı hafifletti. Bu nedenle gıda fiyatları enflasyonu geçmiş yıllardaki trendinin altında uzun süre kalırken, bu grup 2017 yılı içinde enflasyonist risklerin yeniden canlanmasını sağlayabilecek risk unsurlarının ön sırasında yer alıyor. Gıda enflasyonunun önümüzdeki aylarda uzun vadeli trendine dönmesi halinde enflasyona yukarı yönde en az %1 yukarı yönlü etki yapabileceğini hesaplıyoruz. Buna karşın, gıda enflasyonunun uzun vadeli trendinin belirgin olarak altında kalmasının ancak üretimde belirgin bir toparlanma olması ile mümkün olabileceğini düşünüyoruz. 2016’nın ilk dokuz ayındaki daralmanın ardından 2017’de tarımsal üretimde kaydedilebilecek toparlanma fiyatlardaki artışın hızını kesebilir. Fakat iklim koşullarına ve arzın devamlılığına ilişkin belirsizliklerden dolayı bu yönde bir beklentiye temkinli yaklaşıyoruz. Öte yandan, 2016’nın ilk yarısındaki yüksek seviyelerin ardından, TL’deki değer kayıplarının kısmen sınırlı kalması ve toplam talepteki ivme kaybı ile çekirdek enflasyon görünümünde yılın ikinci yarısında belirgin bir iyileşme sağlandı. Bununla birlikte, asgari ücret artışları ve döviz kurlarındaki oynaklık nedeniyle fiyatlama davranışlarındaki bozulma yıl genelinde enflasyon dinamiklerindeki kalıcı iyileşmeyi sınırladı. Ekim ayı ile birlikte TL’deki değer kayıpları yeniden başlarken zayıf talebe rağmen çekirdek enflasyon dinamiklerinin bozulmaya başladığı gözleniyor. 2017’de döviz kurlarında devam eden oynaklığın enflasyona ne ölçüde yansıyacağı iç talebin gücünü koruyup koruyamayacağına bağlı olacaktır. Toplam talep koşullarındaki ve çıktı açığındaki destekleyici unsurlara rağmen maliyet baskısı 2017’de enflasyondaki iyileşmeyi sınırlayabilir. 2016 yılında 45 Dolar civarında seyreden ham petrol fiyatları diğer emtia fiyatları ile birlikte maliyet baskılarını sınırlayan bir unsur oldu. Yıl genelinde maliyet yönlü unsurların döviz kurlarındaki oynaklığa rağmen enflasyonu yaklaşık %1 daha aşağıda tuttuğunu hesaplıyoruz. Geçtiğimiz günlerde Petrol İhraç Eden Ülkeler Örgütü’nün (OPEC) üretimi kısma kararı ve dünyada büyümenin hız kazanacağına yönelik beklentiler küresel emtia fiyatlarına ilişkin görünümü belirgin olarak değiştirdi. Bu nedenle 18 2017 Görünüm 2017 yılında enflasyon dinamikleri açısından en zorlu alanın maliyet unsurlarındaki gelişmeler olduğunu düşünüyoruz. 2017 yılında makul bir yaklaşımla ham petrol fiyatlarında yıl ortalamasında Dolar bazında %20’ye yaklaşan bir artış olabileceğini değerlendiriyoruz. Bu oranda bir artış, döviz kurları sabit kalsa bile 2016 yılında maliyet unsurlarından gelen olumlu katkının tamamıyla terse dönmesi anlamına geliyor. Buna bir de TL’deki değer kaybı sürecinin devam etme olasılığını eklediğimizde enflasyon üzerinde maliyet unsurları kaynaklı olarak ciddi bir yukarı yönlü risk olduğunu değerlendiriyoruz. Petrol fiyatlarındaki yükselişin beklentimiz altında kalması ise enflasyon tahminimiz üzerinde aşağı yönlü risk oluşturacaktır. Finansal koşullardaki sıkılık ve zayıflayan talep ile mücadele etmek zorunda kalan firmaların maliyet baskısını kaldırmaları kolay olmayabileceği gibi ek finansman ihtiyaçları da ortaya çıkarabilir. Maliyetlerdeki artışı tüketici fiyatlarına yansıtmak ise döviz kurlarındaki enflasyon geçişkenliğinde olduğu gibi, talebin gücüne bağlı olacaktır. Dolayısıyla, talep gelişmeleri reel sektör kârlılığı ve enflasyon açısından ikili bir çıkmaza işaret ediyor. Bu açmazı aşmanın yolu ise döviz kurlarında istikrarın sağlanması, hatta TL’nin değer kazanmasını sağlayacak bir politika bileşiminin uygulanmasını zorunlu kılıyor. Bu ise her şeyden çok TCMB’nin yukarıda bahsettiğimiz politika duruşu ve kararlarına bağlı olacak. Hükümetin geçtiğimiz günlerde öne çekerek yaptığı vergi ayarlamaları 2017 enflasyon patikası açısından olumlu bir adımdı. Bu sayede genelde yılın başlarında yapılan vergi ayarlamalarının 2016 sonunda yapılmış olması nedeniyle 2017 başında enflasyondaki yükseliş sınırlı kalabilecek. Ayrıca 2016’nın sonunda enflasyon yüksek kaldığı için 2017 sonuna olumlu bir baz etkisi bırakılmış olacak. Fakat yukarıda saydığımız dinamikler ışığında, finansal istikrar güçlendirilmez ise, enflasyon görünümünün, büyümede olduğu gibi, zorluklarla dolu olabileceğini düşünüyoruz. TL’deki değer kayıplarının yılın ilk yarısında makul hızda devam edebileceği varsayımı ile enflasyonun 2017 yılında dalgalı bir seyir izleyeceğini öngörüyoruz ve maliyet unsurlarındaki gelişmeler Kaynak: TÜİK, TCMB, Odeabank Ekonomik Araştırmalar ve Stratejik Planlama Kaynak: TÜİK, TCMB, Bloomberg, Odeabank Ekonomik Araştırmalar ve Stratejik Planlama 19 2017 Görünüm ve gıda fiyatlarındaki oynaklığa bağlı olarak 2017 sonunda %8 civarında oluşabileceğini tahmin ediyoruz. Yıl ortalamasının ise 2016 ortalaması olan %7,8’in en az %1 daha üzerinde oluşabileceğini hesaplıyoruz. Turizm cari açığın seyri açısından yine belirleyici olacak 2016 yılında ham petrol ve emtia fiyatlarındaki düşüşlerin enflasyona aşağı yönlü etkisi TL’deki değer kayıpları nedeniyle sınırlı kalsa da dış ticaret açığına olumlu yansıması daha belirgin oldu. Enerji faturasındaki azalışın yanında iç talepteki ivme kaybı ithalatı sınırlayan bir diğer faktördü. Jeopolitik sorunlara karşın AB ekonomilerinden gelen talep ihracatı kısmen destekledi. Cari işlemler açığındaki iyileşme yılın ikinci yarısından itibaren turizm sektöründeki sorunların etkisi ile duraksadı. Yılın ilk 10 ayında dış ticaret açığı 2015’in aynı dönemine kıyasla %12,5 daralırken cari işlemler açığı aynı dönemde %6,0 oranında arttı. Jeopolitik sorunlar ve güvenlik kaygıları ile 2016’nın ilk 10 ayında Türkiye’ye giriş yapan turist sayısında %30,5 oranında azalış olurken net turizm dengesinde %36,5 gerileme yaşandı. Rusya’dan gelen turist sayısındaki azalış %79,2 olurken birkaç Ortadoğu ülkesi dışındaki hemen hemen tüm ülkelerden gelen turist sayısında bir azalış yaşandı. Bununla birlikte, jeopolitik sorunlar ve dış ticaretteki sorunlar nedeniyle taşımacılık hizmetleri gibi son yıllarda önemi artan kalemlerde de sorunlar cari işlemler açığındaki iyileşmeyi sınırlıyor. Bankacılık sektöründe dış borç çevirme oranları 2016 başından bu yana gerileyerek 2013 yılındaki seviyelerine indi. Finans dışı kesimlerin uzun vadeli dış borç çevirme oranları ise Ağustos ayına kadar artış eğilimlerini korudu. Fakat Ağustos’tan sonra kademeli olarak gerilemeye başladı. Yılın ilk 10 ayında portföy yatırımı girişleri güçlü seyretse de öncü veriler yılın son iki ayında küresel piyasalardaki hareketle birlikte ciddi miktarda çıkış yaşandığına işaret ediyorlar. Finansman tarafındaki detaylar şu aşamada çok ciddi bir soruna işaret etmese de büyüme görünümündeki toparlanmanın gecikmesi veya finansal istikrarın zedelenmesi halinde cari açığın finansman kalitesinin bozulabileceğinden kaygı duyuyoruz. 2017 yılı ise cari açık açısından daha zorlu bir görünüme işaret ediyor. Enerji faturası kaynaklı iyileşme sona ererken zayıf iç talebin ithalat artışını sınırlayabileceğini değerlendiriyoruz. Jeopolitik sorunlar ve yüksek seviyedeki güvenlik kaygıları nedeniyle turizm tarafında iyileşmenin sınırlı kalacağını değerlendirirken küresel ticaretteki bir canlanmanın ve Avrupa’daki büyümenin kesintiye uğramamasını pozitif risk unsurları olarak görüyoruz. Bu çerçevede 2017 yılında cari açığın 2016’daki 36 milyar Dolar’dan sınırlı bir artışla 37 milyar Dolar’a yükseleceğini tahmin ediyoruz. Kaynak: TCMB, Odeabank Ekonomik Araştırmalar ve Stratejik Planlama 20 Tahminler TÜFE GSYİH Büyümesi GSYİH (Milyar TL) GSYİH (Milyar USD) Deflatör Kişi Başına Gelir USD Gösterge Faiz (yılsonu-bileşik) Reel Faiz (Ex-Ante, ortalama) USD/TL (yılsonu) USD/TL (ortalama) EURO/TL (yılsonu) EURO/TL (ortalama) Döviz sepeti (yılsonu) Döviz sepeti (ortalama) Euro/USD Paritesi (yılsonu) Reel Kur (2003=100, yılsonu, sepet) Cari Açık (Milyar USD) Cari Açık/GSYİH İhracat (Milyar USD) İthalat (Milyar USD) Dış Ticaret Açığı (Milyar USD) Dış Ticaret Açığı/GSYİH AB Tanımlı Kamu Borcu/GSYİH Nüfus (Milyon kişi, Yıl ortası tahmini) İşsizlik Oranı Merkezi Bütçe FDF/GSYİH Merkezi Bütçe Dengesi/GSYH Petrol US$ (ortalama) 05-14 Ort. 8.1% 5.5% 1,232 750 7.6% 10,258 11.9% 3.9% 1.66 1.60 2.21 2.14 2.04 1.98 1.34 112 42.0 5.9% 121.1 192.6 71.5 10.2% 38.5% 72.7 9.8% 2.5% -1.9% 86 Gerçekleşmeler 2015 2016 8.2% 8.5% 2.9% 2.7% 1,750 2,567 800 843 8.7% 7.0% 10,404 10,669.8 8.2% 10.6% 2.6% 3.0% 2.29 3.53 2.19 3.02 2.82 3.69 2.91 3.34 2.55 3.61 2.55 3.18 1.23 1.05 106 99 45.8 36.0 5.7% 4.3% 157.7 144.3 242.2 204.3 84.5 59.9 10.6% 7.1% 33.5% 27.6% 76.9 78.6 9.9% 10.5% 1.6% 0.7% -1.3% -1.3% 99 45 Odeabank Tahminleri 2017 2018 8.0% 7.9% 2.9% 4.2% 2,868 3,211 824 988 8.5% 7.5% 10,329.2 12,266.2 10.9% 11.5% 3.0% 3.0% 3.35 3.30 3.50 3.25 3.69 3.80 3.85 3.74 3.52 3.55 3.68 3.49 1.10 1.15 95 96 37.0 45.2 4.5% 4.6% 155.1 183.1 214.5 257.4 59.3 74.3 7.2% 7.5% 28.3% 28.9% 79.4 80.2 11.0% 10.5% 0.3% 0.6% -1.6% -1.3% 55 60 Hükümet Tahminleri* 2017 2018 6.5% 5.0% 4.4% 5.0% 2,404 2,686 756 815 7.2% 6.4% 9,529 10,164 3.18 32 4.2% 153.3 214.0 60.7 8.0% 31.9% 79.4 10.2% 0.4% -1.9% 51 3.30 31.7 3.9% 170.0 236.9 66.9 8.2% 31.0% 80.2 10.1% 0.7% -1.6% 54 IMF Tahminleri* 2017 2018 6.2% 7.3% 3.0% 3.2% 2,427 2,669 769 812 7.3% 6.5% 9,647 10,080 3.15 3.29 1.13 1.13 43.1 5.6% 45.7 5.6% 30.8% 79.8 10.2% 30.1% 80.6 10.0% 53 55 * Ekim 2016’da eski milli gelir rakamlarına dayalı yapılan tahminlerdir. 21 Odeabank Ekonomik Araştırmalar ve Stratejik Planlama Levent 199, Büyükdere Cad. No:199 Kat : 33-39 34394 Şişli / İSTANBUL Telefon: +90 212 304 87 42 Fax: 0212 304 84 45 Ali Kırali, Ekonomik Araştırmalar ve Stratejik Planlama Direktörü Ali.Kirali@Odeabank.com.tr Erkan Dernek, Stratejik Planlama Grup Müdürü Erkan.Dernek@Odeabank.com.tr Kevser Öztürk, Stratejik Planlama Grup Müdürü Kevser.Ozturk@Odeabank.com.tr Şakir Turan, Ekonomist Sakir.Turan@Odeabank.com.tr 22
